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年，高盛发布了题为《中国保险业——成长前景、创造价值的关键在改革》的研究报告，对中国市场的利差损进行了估计。报告称，“中国保险业正展现出创造价值式的快速增长，有望在2010年时跻身全球五大保险市场行列，但巨额利差损仍是悬于这个繁荣行业头上的达摩克利斯之剑”。

高盛预计中国人寿、平安和太平洋三大寿险公司的潜在利差损约是320亿～760亿元人民币。后来这3家公司上市后披露的数据显示，这其实是一个相当保守的估计。

链接：日本利差损镜鉴

国际市场经验表明，利差损可能会给一家公司，甚至行业带来灭顶之灾。1998—1999年，受20世纪80年代过量销售高预定利率产品之累，英国公平人寿发生危机。颇有讽刺意味的是，早在18世纪，公平人寿就首次运用生命表技术并采用长期均衡保险费方式计算保费，成为最早采用精算技术的保险公司。

这一时期，继1997年日产生命倒闭之后，1999、2000和2001年三年之中，日本15家主要寿险公司中有7家相继破产。

20世纪80年代，日本经济出现泡沫。在这一时期，日本寿险公司竞相扩大规模，将保险合同的平均预定利率从4％向上大幅提高，至1985年，10年期以下新保单的预定利率已高达6。25％。

到90年代，随着泡沫经济的破灭，日本陷入通货紧缩，利率大幅下降，直至最终采取零利率政策，资本市场也一蹶不振，日本寿险公司随之陷入利差损深渊，公众对保险业的信心大幅度下降，出现了退保狂潮。仅1997年第二季度，日本44家寿险公司的寿险退保金额就达到23。7兆日元，其中大公司的退保率约为10％，小公司的退保率高达70％～80％，整个行业备受煎熬。

表5…2　日本经济危机时期破产的日本保险公司（亿日元）

数据来源：人保资产管理公司。

面对利差损的压力，各家公司自寻解药。国寿靠剥离的美容手术，把包袱留给了母公司和财政部；而市场化的平安和太保则不得不苦练内功，自我消化。

硬币总有两面。

1999年后，由于预定利率保持不变，投保人获得的回报相对偏低，香港等地的高回报保单乘虚而入，内地市场成为这些“地下保单”倾销的区域。（1）

根据重灾区之一的广州保监局2003年的调查，“以普通寿险为例，地下保单给保户的回报率是5个点，而国内同业给保户的只有2。5个点；又比如投资连结，国内的回报率是3％～7％，地下保单可以高达20％”。这样，“地下保单”每年至少使得广东少收入的保费近100亿元。

这显然超出了监管者们的预期。

扩军的罪与罚

1996年，在100多张牌照申请中，中国人民银行史无前例地批准成立5家中资保险公司，其中3家是总部设在北京的全国性保险公司：华泰财产、泰康人寿和新华人寿；另两家是总部分别设在西安和深圳的区域性保险公司：永安保险和华安保险。中国保险业迎来首轮大扩军。

新公司虽然以国有资本为主，但是民营资本首度挺进保险业，翻开了保险资本暗战中新的一页。民营资本将伴随中国保险行业的成长，上演无数正剧和反剧。而这几家公司，除了泰康人寿表现相对稳健，其余均是命运多舛：或股权纠缠不清，或经营几度浮沉，或高管不得“善终”。

新华人寿就是其中一个缩影，几乎同时遭遇上述三重困境。

1996年创办时，新华人寿共有15家发起股东，包括东方集团、宝钢等，但事实上的大股东为国有企业的新产业系和民营东方系的几家公司。（2）

这仅仅是表象。

2007年11月的《中国经营报》披露，1996年10月，新华人寿刚成立时，外资苏黎世就同新华人寿创始大股东（即东方集团）秘密签订了《股权买卖与合作合同》。这份合同分为A合同和B合同，此外还签订了《特别合同》、《信托合同》、《质权设定合同》等一系列文件。

报道称，合同签署于1996年的10月30日，苏黎世合同签字人是时任苏黎世资深董事Frank　Sriflik和时任苏黎世北亚/太平洋区负责人Rorbert　Sinler。签约后两周，也就是1996年11月12日，苏黎世马上兑现合同承诺，先行支付的1。425亿元人民币立即进入了新华人寿大股东境外账户。